跳到主要内容

回购协议_Repurchase Agreement

回购协议（repo）是一种政府证券交易商进行短期借款的形式。在回购协议中，交易商会将政府证券出售给投资者，通常是隔夜的，第二天以略高的价格回购。这一小幅价格差异实际上是隐含的隔夜利率。回购协议通常用于筹集短期资金，同时也常见于中央银行的公开市场操作。在2020年代初期，美联储实施了大幅增加回购交易量的措施，而这一趋势在2023年开始逐步回收。

卖出证券并同意在稍后回购的方参与了回购协议。与此同时，买入证券并同意稍后将其转售的方则参与了反向回购协议（reverse repo）。

针对回购的表述往往迅速变得抽象而干燥，但金融日常工作在这些（大多数是）隔夜资金流动中得以实现。对于任何关注市场的人来说，这是一个至关重要的问题，因为这直接关系到我们经济运作所需的资本市场流动性。

关键要点​

  • 回购协议（repo）是一种短期协议，出售证券并在稍后以略高的价格回购。
  • 卖出回购的方实际上是借入与证券交易相关的资金，隐含利息则是从初始销售到回购的价格差。
  • 回购协议和反向回购协议都是用于短期借贷，通常从隔夜到48小时不等。
  • 这些协议的隐含利率被称为回购利率。
  • 美国联邦储备系统利用回购和反向回购来管理货币供给和影响短期利率，这在美联储的货币政策制定中起着关键作用。

理解回购协议​

近年来，美联储在回购市场的参与显著增加。设立常设回购便利（SRF）和隔夜反向回购便利（ON RRP）为美联储提供了强有力的工具，以管理美国短期融资市场的流动性。

回购协议被视为安全的投资，因为涉及的证券通常是国债（Treasury bonds）、（联邦）机构抵押贷款证券（MBS）等，构成抵押品。回购协议被分类为货币市场工具，因此是一种短期、有抵押的、有息贷款。买方充当短期放贷者，而卖方则是短期借款者。

回购协议涉及多方交易。美国联邦储备系统利用回购来调节货币供给和银行储备。个人则通常用来融资购买债务证券或其他投资。回购协议是严格的短期投资，其到期时限通常称为“利率”、“期限”或“到期”。

尽管与担保贷款有一些相似之处，回购协议仍然被计为购买。然而，由于买方只是暂时拥有证券，这些协议通常在税收和会计上被视作贷款。当发生破产时，回购投资者一般可以出售其抵押品，这使得回购协议与担保贷款有所不同；破产投资者大部分担保贷款将遭遇自动中止。

回购协议示例​

假设一家银行急需现金。它与一位投资者达成协议，后者提供所需资金，同时要求银行迅速还款并支付利息。同时，银行也提供抵押品。

协议的核心是国债。银行以轻微溢价的条件将这些国债出售给投资者，并承诺将在不久的将来回购。国债作为抵押品：银行暂时放弃对债券的控制，以换取所需现金。然后，到了预定时间，银行通过偿还所收到的现金加一点额外费用来重新获得债券。

回购协议与反向回购协议的区别​

反向回购协议是回购协议的反向过程。每个交易都有两个参与方：买方和卖方。无论是回购协议还是反向回购协议，取决于你站在哪一方。

对于最初卖出证券并同意回购的方来说，这是回购交易。而对于在有条件短期卖回证券的情况下购买证券的投资者来说，这就是反向回购协议。换句话说，反向回购是回购协议的卖方。

反向回购通常被金融机构作为一种短期放贷形式使用，并被中央银行用于减少货币供给。回购将资金注入银行系统。而反向回购则在流动性过剩时，从系统中借入资金。

例如，美联储在2020年COVID-19疫情高峰时通过回购注入流动性，然后在随后的几年中以反向回购作为量化紧缩的一部分。

定期与即期回购协议​

定期回购与即期回购之间的主要区别在于证券出售与回购之间的时间。

有具体到期日（通常是次日，最长可达一周）的回购协议被称为定期回购协议。交易商将证券出售给一方，该方承诺在指定日期以更高价格回购。在协议下，交易对方获取证券以应对交易期限，并通过初始销售价格与回购价格之间的差额赚取利息。利率是固定的，由交易商在到期时支付。定期回购用于在各方已知需要融资时间的情况下投资现金或融资资产。

即期回购协议或“按需回购”与定期回购的运作方式相同，只是交易商和交易对方在交易中未设定到期日。相反，任何一方都可以在约定的每日截止日期之前通知另一方终止交易。如果即期回购未结束，则自动延续到下一天。利息按月支付，利率定期协商调整。

即期回购的利率通常接近联邦基金利率。即期回购用于在各方不知需要融资多久的时候投资现金或融资产。但大多数即期协议在一到两年内终止。

到期的重要性​

到期较长的回购通常被视为风险较高。较长的到期意味着潜在的不确定性更多，这会影响回购义务的履行。此外，利率波动更有可能影响回购资产的价值。

这类似于影响债券利率的因素。在正常的信用市场条件下，长期债券通常提供更高的利息。投资者购买长期债券，部分出于对在期限内利率不会大幅上升的押注。当期限较长时，意外事件更可能使利率超出预期范围。此外，如果出现高通胀期，之前持有的债券所支付的利息在实际价值上将会降低。

相同的原则适用于回购协议。回购期越长，被抵押证券的价值在回购前波动的可能性就越大，商业活动也可能影响回购方履合同的能力。交易对手信用风险在回购中至关重要。

与任何贷款一样，贷方承担借款人不偿还本金的风险。回购协议作为担保债务运作，从而降低总体风险。由于回购价格高于抵押品的价值，这些协议通常是互惠互利的。

回购协议的类型​

回购协议主要有三种类型：

这种方式，又称三方回购，是最常见的。该安排涉及三方，清算代理或银行在买卖双方之间进行交易，确保每一方的利益。它保管证券，确保卖方在开始时获得现金、买方为卖方转移资金，且证券在到期时交付。在美国，三方回购的清算银行包括摩根大通（JPMorgan Chase & Co.）和纽约梅隆银行（Bank of New York Mellon）。

除了保管证券外，清算代理还负责评估证券价值并确保适当的保证金被施加。他们在账上结算交易并协助交易商进行抵押品管理。然而，清算银行并不充当撮合者：即他们不负责为现金投资者寻找交易商，反之亦然，也不促成协议。

通常，清算银行将在一天的早期开始结算回购，尽管在技术上并未在一天结束时结算。这一延迟意味着每天会向交易商提供数十亿美元的日内信用。这类协议约占回购协议市场的80%，截至2024年1月市场规模约为3.65万亿美元。

专用回购协议在协定开始和到期时都有保证特定证券及相关抵押品。这类协议相对少见。

在这种协议中，卖方为证券获取现金，但将其保留在买方的保管账户中。这比专用交付回购更不常见，因为卖方可能出现破产，从而使借款人失去对抵押品的访问。

最近的回购市场变化​

金融危机后，投资者关注了一种特定类型的回购协议，称为回购105。有人猜测这些回购协议在雷曼兄弟试图隐瞒其财务健康状况的过程中起了作用。此时，美国及海外的回购市场显著缩小，但此后已恢复并持续增长。

危机暴露出回购市场普遍存在的问题。自那时以来，美联储已介入分析并减轻系统性风险。美联储识别出至少三方面的担忧：

从2008年底开始，美联储和其他监管机构建立了新规则，以解决这些和其他问题。这些新规定加大了银行维护其最安全资产（如国债）的压力，激励他们不通过回购进行放贷。

尽管过去十年内出台了这些和其他监管措施，回购领域仍然存在系统性风险。美联储仍然担心主要回购交易商的违约可能引发货币基金的抛售，进而对更广泛的市场产生负面影响。回购领域的未来可能包括继续限制这些交易者行为的监管，或者向集中清算系统转变。但目前，回购协议仍然是促进短期借贷的重要手段。

结论​

回购协议（repo）是一种短期融资工具，涉及银行将证券（通常是政府债券或其他具有稳定价值的债务工具）出售给投资者，并在短时间内以略高的价格回购。回购协议本质上充当短期、有抵押的、有息贷款，其中买方扮演出借人的角色，卖方则作为借款方，证券则作为抵押品。

在2020年代，美国联邦储备系统成为回购市场的重要参与者。其反向回购便利为短期利率设定了底线。通过这一机制，美联储借入来自符合条件的公司现金，以其持有的国债作为抵押品。在2020年代中期，美联储缓慢缩减其债券持有量，这标志着在疫情阶段的大幅介入之后的萎缩。